■ 叶文涛

　　万科1月12日午间发布公告称，公司于2017年1月11日晚间收到公司股东华润股份有限公司(以下简称“华润股份”)的通知函，华润股份及其全资子公司,将筹划涉及所持公司股份的重大事项。为维护广大投资者的利益，公司已申请停牌。

　　从2015年7月10日宝能系持股比例到5%开始举牌起算，万科股权之争历时一年有余，至此终于暂时告一段落。纵观这一年多的纷争，除了公司控制权争夺、持股比例变化外，关于参与各方的信息披露问题也格外惹人注目。上市公司信息披露，本是一项为了弥补信息不对称、平衡信息供给方与信息需求方的重要制度，在这场具有里程碑意义的上市公司股权之争中，却暴露出了许多问题，对上市公司正常经营和中小投资者的权益都可能造成不良影响。

　　一、万科股权之争所暴露出的信息披露问题

　　(一)参与各方信息披露不充分、隐瞒信息披露

　　在万科股权之争中，涉及信息披露的情况很多，广大投资者对信息的需求远未得到满足。具体表现为，代表万科管理层的万科事业合伙人制度没有具体详细披露;万科事业合伙人在具体运作中活力几何缺乏说明;王石的薪酬是否经过股东大会审批通过;万科向监管层举报宝能系举报九个资管计划涉嫌信息披露方面的违规等。

　　在万科股权之争中，参与各方在最大程度上极尽法律法规规定的边界，努力做到不违法，不逾矩，但信息披露的充分性却没有得到解决。《上市公司信息披露管理办法》第三十条详尽地列举了关于重大事项诸如“公司的经营方针和经营范围的重大变化”、“公司的重大投资行为和重大的购置财产的决定”等的信息披露。并且还规定了兜底性条款“中国证监会规定的其他情形”。上述规定看似完备，但并没有规定披露这些重大事件应做到充分。

　　(二)信息披露延迟、不及时

　　信息的时效性决定了信息披露的及时性，同时及时性也是上市公司信息披露的一个重要质量要求。如果上市公司信息披露缺乏及时性，待信息的时效性消失殆尽，再进行信息披露，一方面为内幕交易和操纵市场行为提供了机会，二来已过时效的信息对投资者而言已毫无用处，最终使中小投资者利益受到损害。

　　在万科股权之争中，恒大在增持万科股票过程中，曾有媒体曝出广州恒大在二级市场大量增持，随后广州恒大出面否认，最终于晚间收市后公告称确实在二级市场大量买入万科股票。因信息披露的迟延、不及时，严重影响市场情绪，导致股价波动巨大。

　　(三)信息披露沦为收购与反收购的制度武器

　　信息披露制度本是为了解决资本市场信息不对称，最大程度保护投资者特别是中小投资者利益的制度。它能促使信息供给方与信息需求方之间在供求关系上的平衡，进而激发市场活力。然而，在万科股权之争中，信息披露制度也有进一步沦为收购与反收购双方进行商战攻防的制度工具。例如，万科对宝能系收购资金特别是九个资管计划的关于信息披露方面问题向监管层举报;万科工会诉宝能系增持万科A中的信息披露;宝能系指控万科内部人控制等。信息披露制度在收购过程中不仅具有解决信息不对称的功能，还衍生出攻防的工具性功能，对于这种现象，法律法规的规制上缺乏进一步的制度设计。

　　二、信息披露制度应进一步完善

　　信息披露是资本市场的基石。做好信息披露工作加强对信息披露的监管，不仅是当前注册制改革的必然要求，也是投资者利益保护的题中之义。因此，如何改善我国证券市场信息披露，使其在满足信息披露义务人保护商业秘密的同时，最大程度的投资人信息需求便是一个需要面对的问题。

　　(一)增加信息披露“充分性”要求

　　我国《上市公司信息披露管理办法》规定信息披露要做到真实、准确、完整、及时、公平，而没有充分性的要求。什么样的披露才算是做到充分呢?笔者认为，充分性的标准主要是针对信息需求者来说的，对于信息需求者而言，透过公司的信息披露，能够完整了解公司除了商业秘密之外的其他信息，知悉事件或项目的起因、发展过程、当前状态。不能对信息披露材料过分“美颜”，避重就轻，复杂问题简单化。要真正树立以投资者为中心的理念，而不是把投资者当成需要时拿来用用的橡皮图章。

　　(二)完善信息披露评级制度

　　信息披露评级制度是世界各国证券市场在趋向成熟的过程中产生的一种制度，它在维护和促进上市公司信息披露方面作用越来越大，深交所从2002年开始根据《上市公司信息披露工作考核办法》(以下简称《考核办法》)对上市公司信息披露进行综合评级。其间也不断根据相关政策及市场形势，并在征询上市公司意见的基础上，对考评机制进行动态调整，并于2013年修订了《考评办法》，但实施效果仍不甚理想。

　　一是考核标准过于僵硬。目前的考核依据仍然是一般性的具有普遍意义的标准，是监管当局认为投资者“应当需要”关注的因素，而非投资者的“实际需要”，没有区分特殊行业，不同企业在信息产生、发布以及信息形式等方面的差别，差异化监管不够。二是考评结果的作用发挥不够。主要表现在对考评结果较好的公司没有形成激励，对评级结果较差公司形没有约束。评级较差的公司仍然在资本市场上正常运作，没有因为考评结果较差而受到太多影响。因此，评级考核结果奖惩不明晰，上市公司缺乏改善的动力，严重影响了评级效果。

　　因此，建议从以下两个方面来改善信息披露评级制度，使它真正发挥作用。一是修订《考核办法》，促进公司积极披露对利益相关者由影响你的特色信息;二是着重探索对那些获评结果较差的公司实施更为严厉的处罚措施，以督促其改善治理，提升信息披露质量。